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有关澄清并不能令人信服恒安国际净利润到底有没有增加

日期:2019-05-14

    恒安国际的净利润是否虚增了?据财经数据分析,威讯天天天公司无法断定恒安国际的主要业务已增加巨额利润,但对其虚假银行存款的相关澄清并不令人信服。孙旭东/文恒安国际(01044.HK)是该杂志的专门研究员,最近身材矮小。12月11日,一家卖空机构Bonitas Research发布了一份报告,称:“我们相信恒安自2005年以来已经伪造了110亿元人民币的净收益,这在资产负债表上被显示为虚假现金。鉴于恒安负债累累,我们相信恒安的股权价值最终将接近于零。恒安国际13日发布了《澄清公告》,博里达斯当天还了第二份报告。一方面,恒安国际表示,将考虑对玻利达采取法律行动;另一方面,玻利达“鼓励有能力发现福建恒安真实情况的任何人在别人落入恒安投资陷阱之前站起来。”2005年以来净利润110亿元,其中卫生巾业务94亿元,银行存款虚假利息收入16亿元。本文围绕这两个方面展开研究。没有足够的证据证明卫生巾业务存在虚假利润。玻利达斯认为,恒安国际存在虚假利润有三个原因:中国恒安和恒安之间难以理解的商业利润差异;恒安副财务总监说,恒安卫生巾业务的利润率是竞争对手CFO的评论显示,卫生巾行业的最高营业利润率为15%。我认为恒安国际的卫生巾业务并没有膨胀巨大的利润。首先,一个行业中最好的公司可以比他们的竞争对手获得更高的利润率。报告称,玻利达斯显然考虑到了这一点:“2004年,恒安卫生巾业务的利润率为23.9%。”尽管23.9%的营业利润比竞争对手首席财务官推荐的品牌卫生巾制造商的峰值利润率高出50%,但我们相信恒安是领先的市场。份额和规模具有一定的规模经济性。我们相信,对于像卫生巾这样的消费品,给恒安带来50%的利润优势是适当的(如果不是慷慨的话)。如果把2004年恒安卫浴巾业务的营业利润率调整到2005年至2018年上半年。据我们估计,自2005年以来,恒安公司虚报了94亿元的卫生巾业务利润。然而,假设恒安国际只能获得其营业利润的23.9%是主观的。从字面上看,玻利达斯给予恒安国际50%的利润率优势仅仅是因为规模经济,所以考虑到《澄清》A中提到的管理技能、成本控制措施和产品结构的差异,恒安国际不可能获得更高的利润率。恒安国际通告。其次,恒安国际财务副总监在电话会议上的口头回答在数量上可能不那么精确,而用作证据的证据可能略有不足,尽管我会怀疑是否听到这样的回答。恒安副财务总监说:“如果我生产10元,就是说,我们的生产成本或生产价格为七度空间。在到达零售商之前,我将在每个部分按顺序增加大约20%到30%。例如,我的成本是10元,我将以12元的价格卖给我的销售团队。然后我的销售团队会以大约14元的价格卖给经销商。然后,经销商会以18到20元的价格卖给零售商。然后零售商将增加20%,卖给顾客大约24元。情况就是这样。如果成本是10元,以13元卖给销售团队,销售团队将把价格提高30%,恒安的毛利率将达到41%。请注意,这些答案有助于理解下一步。最后,恒安中国和恒安国际在业务盈利能力上的差异并不难理解。Bolidas发现,“恒安中国卫生巾业务的平均营业利润率约为31%,比恒安在香港证券交易所公布的数据从2015到2017下调1215个基点至1477个基点。”恒安国际在澄清公告中作出如下回应:恒安(中国)投资有限公司(中国恒安及其子公司统称为恒安中国集团)是本公司的主要子公司,公司下设两个子公司,主要从事卫生巾业务,福建恒安集团有限公司和福建恒安家居用品有限公司(下同)(国际子公司)不是恒安中国集团的一部分。新增子公司主要生产“七度空间”牌卫生巾,面向高端市场,利润率明显高于其他品牌。由于集团和恒安中国集团的组成不同,可以理解,集团和恒安中国集团的利润率不同。在我看来,恒安国际的上述回复的后半部分确实是软膏中的蛇,而波利达斯显然被误导了,因此在第二份报告中,我说了一些不专业的话:恒安中国债券招股说明书披露,恒安中国卫生巾业务收入的90%以上属于高端行业。品牌为“七度空间”,利润率为1215-低于恒安的1477个基点。如果“七度空间”品牌的销售利润率很高,那么衡安中国的财务状况没有反映出这些优势。恒安回应说,其子公司经营着“七度空间”牌卫生巾,具有较高的经营利润率。如果是这样的话,恒安从中国卫生巾业务中收入的90%以上属于高端品牌“七度空间”,那么为什么恒安中国卫生巾行业的营业利润率约为31%,比恒安在香港证券交易所公布的数据要低1215至1477个基点。5到2017?事实上,问题的关键在于恒安国际的利润包括福建恒安集团有限公司和福建恒安家居用品有限公司生产的“七维空间”卫生巾,而恒安中国没有。恒安国际财务副总监曾举例说:“我的成本是10元,我将以12元的价格卖给我的销售团队。然后我的销售团队会以大约14元的价格卖给经销商。这里的“我”可以称为福建恒安集团有限公司和福建恒安家居有限公司,而“销售团队”可以称为恒安中国。具有合并会计报表相关知识的读者可以容易地理解这部分内容——中国衡安没有在合并会计报表范围内产生“七度空间”,而国际衡安没有。作为证据,恒安中国发行超短期融资债券募集手册包含以下内容:2015-2017年,公司卫生巾产品销售额分别为13.911亿、13.348亿和140.7亿,产销率分别为102.63%、95.21%和101.17%。完全地。多年来,发行人的销售量一直高于产量,主要是因为恒安国际公司控制的其他企业的卫生巾产品都是通过公司销售的。虚假的银行存款澄清结果适得其反。他说,投资者应该怀疑那些声称已经获得大量净利润并拥有大量银行存款但继续严重依赖短期借款的公司。尽管恒安披露了巨额营运资本盈余,但在2018年8月至12月的五个月中,恒安向投资者发行了总计75亿元的六次债券,其中大部分收益据称用于营运资本!上周,恒安发行了两张总本金20亿元的超短期融资券,以补充流动性。如果恒安报告的营运资本盈余达到高峰,为什么恒安需要筹集资金来支持其营运资本需求?我们认为,恒安最近借款增加的真正原因是恒安报告的现金余额是伪造的。从财务数据来看,波里达斯的怀疑是合理的。2017年,恒安国际实现营业收入19822.5亿元,年底货币资金209.29亿元,是年收入的106倍。在A股上市公司中,格力电器(000651.SZ)以资金充裕而闻名,远远低于目标,2017年的总营业收入为1502亿元,年底的货币资金为996.11亿元,仅为年收入的66倍。就财务指标而言,恒安国际是典型的双高高现金、高负债。与货币资金20.929亿元相对应,其利息负债高达18.623亿元(包括15.631亿元银行贷款,其余为中期票据和企业债券)。然而,仅仅从年度报告中分析数据似乎并不复杂。根据衡安国际2017年度报告,“2017年12月31日,集团银行贷款的有效年利率约为1.63%(2016:2.16%)。2017年12月31日,银行存款的有效年利率为2.48%(2016:2.38%)。也就是说,存款利率高于贷款利率。在这种情况下,当然你可以尽可能多地借。然而,银行存款利率高于贷款利率的好处至少在今天的中国大陆不存在——如果是这样,那就是我的无知。考虑到恒安国际是一家在香港上市的公司,其贷款主要在香港美元和美元,也许这是真的吗?对于谨慎的投资者来说,这显然需要得到证实。恒安国际金融副董事对公司双高问题的回答使问题更加复杂,简单的借贷和存款活动成为“套利”。短期报告中的答案是:“我们总是在香港、我们的城市(中国)套利很多利率。例如,在2017,我们在香港的平均贷款利率(香港美元和美元)每年只有1.4%。我们从香港借钱。然后我们存入一些银行,这些银行是安全的银行,并持有它们直到它们到期。就固定利率存款而言,存款利率大约为2.2%至2.4%。(存款)到期日与借款日一致。我们的大概回报率是100个基点。这就是为什么在2017年,我认为我们从这项业务中获得大约1亿的净利息收入。这就是我们进行这种借贷和现金套利的原因。例如,在香港,我们的香港贷款只以香港元和美元计价,而我们的存款只以香港元或美元计价,这些资金是相同的。因此,从理论上讲,我们没有汇率风险。另一方面,在中国大陆,我们借人民币。我们用它来支付人民币费用,或者存入人民币。问:“你的借款,国内借款,利率更高吗?”我不明白,因为你们的岸上贷款(利率)是4%或5%或6%,还是什么?这是短期借款。”恒安副财务总监:“是的。但是我们也有6%的存款(利率),这也是100个基点。这就是为什么它实际上有相同的利润率。我们以较高的利率借款,但我们的存款利率也很高。所以我们这么做。另一方面,这个答案也让问题变得更简单。我认为恒安国际在中国大陆不能获得6%的人民币存款利率。恒安国际清算公告解释其发行超短期证券和债券的原因如下:该公司指出,自2018年以来,中国的债务融资和借贷成本总体上已经下降,因此公司利用这个机会筹集资金以满足其营运资金需求是合理的。大多数超短期贷款的票面利率低于以前的票面利率,同时第二批国内债券的票面利率低于中国国家三年期基准利率,这证明了债务融资成本的下降趋势。另一方面,公司将寻求合法的投资机会,并投资其认为适当的盈余现金,以获得更好的投资回报。因此,集团将根据集团内部控制政策,不时向持牌或注册金融机构进行定期存款。虽然“中国的债务融资和借贷成本总体呈下降趋势”,但恒安国际(通过恒安中国)12月发行的第五次超短期融资(发行额10亿元人民币)的票面利率仍为每年3.90%,而现行的一年期定期存款基准利率为每年3.90%。银行的人民币存款只有1.50%。因此,我无法理解衡安国际澄清公报的上述内容。恒安国际正在寻找银行存款以外的金融投资机会吗?然而,在《超短期融资募集指令》中,恒安中国承诺募集资金“不用于长期投资、采购和财务管理以及其他金融投资”。我还注意到,根据恒安中国超短期融资指令,公司需要补充大量的流动资金。然而,该公司的估计有些不寻常——恒安中国没有根据其合并报表来衡量其10家子公司的资本缺口,然后将其合计。以8月份首次发行的超短线融资为例,恒安国际预测10家子公司的资本缺口为42.16亿元。让我们来看看它的子公司之一湖南的生活估计。衡安国际估计认为,湖南省的应收账款要一年才能收回,应付账款要在四分之一内还清,所以流动资金肯定不会短缺。此外,如果你看看历史数据,应收账款的回收速度要慢得多——10.64亿元的收入相当于26.32亿元的应收账款,这意味着至少需要两年的时间才能收回应收账款。衡安市十家子公司的应收账款余额平均为78.32亿元。问题是,到2017年底,衡安市应收账款只有26.59亿元,相当于19.852亿元,也就是说,应收账款在一个多月内就可以收回。了解合并会计报表的读者可以判断,衡安国际的十家子公司应在合并会计报表的范围内将其全部或大部分产品销售给其他公司,也就是说,内部交易导致这些子公司的应收账款较高。基于以上分析,笔者认为衡安国际通过总结子公司资金缺口来计算整个公司的资金缺口是不合理的。这样,如果在合并报表范围内向上述十家子公司偿还国外销售环节的速度足够慢,也会出现较大的资本缺口。在撰写这篇文章的过程中,我注意到,有报道称,许多大型的发行报告都是恒安国际。野村提到了固康报告中提出的一些担忧,市场已经知道,特别是该公司的利润水平高于其同行的卫生巾,以及发行债券以赚取利润空间;野村认为,基于恒安的市场领导地位和高端定位,该公司具备了领先的市场地位。辩护。生毛巾产品利润合理,而套利交易只是普通的仓库管理,风险很小。事实上,我比较关注A股上市公司,格力电器很可能会做类似的套利。格力电器最初没有向银行借钱,但到2017年底,短期贷款达到186.46亿元。由于格力电器的盈利能力和资本状况,根本不需要向银行借钱。我很关注恒安国际的案例,但是我也有机会了解更多关于套利的知识。然而,无论是恒安国际,还是那些支持恒安国际的人都不愿对此多说。或许,正因为如此,这种套利能够长期存在吗?免责声明:由媒体合成的内容来自媒体,版权属于原作者。请联系原作者并获得复制许可。本文的观点仅代表作者本人,而非新浪的立场。如果内容涉及投资建议,仅供参考,不作为投资的依据。投资是有风险的,所以我们进入市场时需要谨慎。责任编辑:陈友然SF104